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조건부지분인수계약(SAFE)의 구조와 전환 조건: 밸류캡·할인율과 전환 전 주주 지위의 부재
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조건부지분인수계약(SAFE)의 구조와 전환 조건: 밸류캡·할인율과 전환 전 주주 지위의 부재

<핵심 요약>

조건부지분인수계약은 지금 투자금을 넣되 지분율은 후속 투자에서 결정된 기업가치와 연동해 확정하는 계약이며, 벤처투자 촉진에 관한 법률이 정한 투자 방식의 하나다. 상환만기일이 없고 이자가 발생하지 않아 회사에 만기상환 부담을 지우지 않는 대신, 전환이 일어나기 전까지 투자자는 주주가 아니어서 의결권도 배당도 없다. 그래서 전환 시 적용할 기업가치의 상한이나 후속 라운드 가격에 대한 할인율 가운데 적어도 하나는 계약에 두어야 조기 투자의 위험이 보상된다.

자세한 기본 법리는 아래 위키를 참고하십시오.

1. 가격을 정하지 못한 채 투자가 이루어지는 국면

아이디어 단계나 시제품 단계의 회사에서는 기업가치를 산정할 근거가 마땅치 않다. 매출도 지표도 없는 상태에서 밸류를 정하면 그 숫자가 뒤에 부담으로 남는다. 그렇다고 가격이 정해질 때까지 기다리면 회사는 그 사이에 자금이 끊긴다.

조건부지분인수계약은 이 국면을 위해 설계된 수단이다. 지금 돈을 넣되 지분율은 비워 두고, 다음 투자에서 정해지는 기업가치에 연동해 나중에 확정한다.

가격 결정을 미룬다는 점에서는 전환사채와 비슷해 보이지만 성질이 다르다. 전환사채는 사채로서 계약에 따른 상환 구조를 두지만, 조건부지분인수계약에는 상환만기일이 없고 이자가 발생하지 않는다.

2. 조건부지분인수계약의 법적 근거와 요건

가. 벤처투자 촉진에 관한 법률이 정한 투자 방식이다

조건부지분인수계약은 벤처투자 촉진에 관한 법률 제2조가 정의하는 투자의 한 방식이다. 미국에서 쓰이던 계약 형태를 2020년 이 법이 제도로 받아들인 것이므로, 벤처투자법상 투자 방식으로 인정받으려면 법이 정한 요건을 갖추어야 한다.

나. 투자금이 먼저 지급되고 지분은 후속 투자에 연동해 확정된다

투자금액이 먼저 지급된 뒤 후속 투자에서 결정된 기업가치 평가와 연동하여 지분이 확정되는 구조가 이 계약의 정의에 해당한다. 따라서 별도의 전환 트리거를 두지 않은 채 후속 투자도 이루어지지 않으면 지분이 확정되지 않는 상태가 이어진다.

다. 회사가 당사자가 되고 주주 전원의 동의를 받아야 한다

그 요건은 같은 법 시행규칙 제3조가 정한다. 요건은 세 가지다. 투자금액이 먼저 지급된 뒤 후속 투자에서 결정된 기업가치 평가와 연동해 지분이 확정될 것이 첫째다. 투자를 받는 회사가 계약의 당사자가 되고 그 계약에 대해 주주 전원의 동의를 받을 것이 둘째다. 자본 변동을 가져오거나 가져올 수 있는 계약을 체결할 때 이 계약이 체결된 사실을 그 상대방에게 문서로 고지할 것이 셋째다. 실무에서 주주 전원의 동의가 누락되는 일이 있는데, 이는 법이 정한 투자 방식으로 인정받기 위한 요건에 관한 문제다. 이를 갖추지 못했을 때 계약 자체가 무효가 되는지는 별개의 문제이므로, 요건 충족과 계약의 효력을 나누어 확인해야 한다.

3. 엔젤투자자가 확인해야 할 판단 기준

가. 밸류캡이나 할인율 가운데 하나는 있는지 본다

전환 시 적용할 기업가치의 상한을 정해 두면 후속 라운드의 밸류가 높아져도 그 상한을 기준으로 지분을 받는다. 후속 라운드 가격에 대한 할인율을 정해 두면 그만큼 유리한 가격으로 전환한다. 둘 다 없는 계약은 먼저 위험을 진 사람이 나중에 들어온 사람과 같은 조건을 받게 되므로 엔젤에게 불리하다.

나. 후속 투자가 없을 때 어떻게 되는지 정해 두었는지 본다

이 계약은 후속 투자를 전제로 지분이 확정된다. 후속 투자가 끝내 이루어지지 않으면 전환의 계기가 오지 않으므로, 일정 기간이 지났을 때의 처리나 회사 매각·청산 시의 처리를 계약에 두어야 한다. 상환만기일이 없다는 특성의 뒷면이 여기에 있다.

다. 전환 전의 지위가 무엇인지 알고 들어간다

전환이 일어나기 전까지 투자자는 주주가 아니다. 의결권도 배당청구권도 없고 주주명부에도 오르지 않는다. 회사의 의사결정에 관여할 통로가 필요하다면 그것은 이 계약의 별도 조항으로 만들어야 한다.

Q: 전환사채와 무엇이 다른가?

상환 구조와 이자 발생 여부가 결정적이다. 전환사채는 전환되지 않은 채 만기가 오면 약정에 따라 원리금을 상환해야 한다. 조건부지분인수계약에는 상환만기일이 없고 이자가 발생하지 않으므로 투자자는 사채와 같은 만기상환청구권을 갖지 못한다.

Q: 밸류캡과 할인율을 둘 다 두면 어떻게 되는가?

계약이 정하는 바에 따르되, 실무에서는 둘 중 투자자에게 유리한 쪽을 적용하도록 정하는 예가 있다. 어느 쪽을 적용하는지, 두 기준이 충돌할 때 무엇이 우선하는지를 계약에 적어 두지 않으면 전환 시점에 다투게 된다.

Q: 주주 전원의 동의는 어떻게 확인하는가?

동의서를 받아 보관하는 방식이 통상이다. 회사가 이미 여러 라운드를 거쳤다면 주주가 여럿이므로, 계약 체결 전에 주주명부를 확인하고 전원의 동의가 갖추어졌는지 확인해야 한다. 확인하지 않고 넣으면 이 방식으로 인정받지 못하거나 동의의 존부가 나중에 다투어질 수 있다.

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